招商基金2014年债券市场投资策略报告

　　利率产品

　　2013 年12 月份以来宏观经济基本保持稳定。债券市场方面，央行减少对市场的干预，让市场主导资金的定价。货币总供应受控制下，资金利率中枢维持在高位反映市场化的价格。

　　12 月利率债收益率呈高位震荡走势，没有明显的机会。

　　2014 年，货币政策仍将保持稳健，货币供应较以前减少，意味着收益率在高位反映市场化的供求关系。中国目前高收益率要完成的任务是调结构去杠杆。调结构需要相对高的收益率水平，使资源分配在更高投资回报率的项目上，低投资回报率的项目将很难继续扩张。利率产品收益率快速上行将会对实体经济产生抑制，但传导过程需要一定时间。在经济去杠杆开始进行时，经济下行，融资需求下降，货币政策可能向宽松微调，收益率有望打开下行空间。

　　企业债/公司债

　　2013 年发行企业债374 支，共计4752.3 亿元，公司债341 支，共计1649.59 亿元，两者发行量同比2012 年都有较大幅度减少，下降幅度分别达到26.32%和37.12%。主要原因是13 年二、三季度国家审计署对地方融资平台进行了全面审计，在此期间，发改委暂停了企业债审批，使得企业债供给大幅度下降。而四季度恢复发行后，由于市场资金较为紧张，导致市场利率大幅攀升，部分企业因为不能承受高利率的融资成本而暂缓发行。

　　二级市场上，2013 年上半年企业债走势较好。从银行间企业债的收益率曲线可以清晰地看出，各个信用等级的企业债收益率都有所下行， 主要原因是受资金面的影响。年初以来，受经济基本面好转以及国外纷纷推行的货币量化宽松政策的影响，我国外汇占款大幅度增加，热钱流入量较大，导致对信用债的需求大幅度增加，在供求不平衡的状态下，信用债收益率持续下行。2013 年下半年在资金面收紧的引导下，企业债收益率大幅攀升。各级别的品种在年底已经创了历史新高。

　　展望2014 年债券市场，从基本面上分析，2014 年经济企稳是大概率事件，GDP 增速在7.5%左右，经济很难出现大幅波动的情况。通胀也将维持在可控范围内，不会成为影响债券市场的主要因素。资金面和供给将是影响债市的重要原因。从央行近期的操作思路分析，2014年资金面仍然会维持适度紧张的局面，难以见到2013 年上半年的情况。从国家审计署对地方融资平台的审计报告结果以及发改委对此的解读来看，2014 年出现系统性的信用风险是小概率事件，我们重点关注流动性风险。投资策略：我们会高度关注资金动向以及市场供给情况，若供给大量增加，我们可能倾向于短久期策略，降低流动性风险。

　　短期融资券

　　2013 年短融发行量19971.40 亿元，同比2012 年增加29.9%，超短融和证券公司短融增量较大。其主要原因是13 年特别是下半年以来，市场融资利率居高不下，高信用等级的企业发行短期限产品的意愿较强。而2013 年券商融资融券业务展开以后，证券公司的短期融资明显加大。

　　二级市场上，2013 年短融收益率走势与企业债一致，总体呈现先下后上的趋势，年底收益率到达2011 年出现信用风险事件的水平。影响2013 年短融收益率走势的主要还是资金面和供给。

　　与企业债投资策略相同，在基本面和通胀基本可确定的情况下，影响短融收益率走势的主要因素是资金和供给。以目前收益率水平来看，与1 年期贷款利率相比，短融没有任何优势，因此，我们认为短融收益率继续大幅度上行的动力不足，但是收益率要出现拐点的话还需要资金面的配合。我们可能会在资金面未见明显松动的情况下，适度持有高等级短融。

　　可转债

　　从2013 年12 月份的市场情况来看，股票市场在月末由于IPO 重启等原因回调较多。12月资金面持续紧张，导致转债市场下降也较大。

　　2014 年，宏观经济不确定性较大。央行货币政策易紧难松，流动性难以宽松。发行转债的公司大多处于周期性较强的行业，受到宏观经济影响较大。这些都制约了股票市场和转债市场的表现。但是随着资金面的变化和经济转型升级，转债市场还是有些波段性机会。