主动股票基金择时能力解剖

　　过去五年股基

　　平均股票仓位85%

　　最近五年，国内主动管理股票型基金平均股票仓位为85%，多数基金仓位保持在80%以上。其中最低点为82%，最高点为91%。从观测区间的20期季报时间点来看，10期以上仓位在80%以上的基金占比为91%，15期以上仓位在80%以上的基金占比为65%。说明股票型基金在大多数时间内会自主选择将股票仓位水平保持在80%以上，以便跟随股票市场的变换。

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　　从股票型基金调仓幅度来看，六成基金最大调仓幅度在20%以上。基金会选择在某些时间段将仓位降至60%到70%的较低区间，仓位始终保持在80%以上的基金不足一成。虽然股票型基金不同于混合型基金具有较为灵活的调仓空间，但按照以往基金运作管理办法的约定，股票型基金的仓位下限为60%，管理人仍然有较大的调整幅度。取近五年以来，基金季报中公布的最高的持股仓位值与最低值之间的差值，来计量基金的最大调仓幅度。股票型基金平均最大调仓幅度为23.17%，调仓变幅前25%的基金平均值为31.63%，约65%的股票型基金仓位变幅20%以上。管理人出于对市场避险的判断，通常选择将仓位降至法规限制约定的较低水平。从过去五年的情况来看，约半数基金最低股票持仓曾调低至60%~70%区间段，约四成基金最低股票持仓在70%~80%区间段，而始终保持在80%以上的基金不足总数的一成。

　　高仓位且调整幅度较小

　　基金收益偏高

　　我们根据基金季度仓位水平和调整幅度的大小将主动管理股票型基金分为两类进行比较。一是，始终保持较高股票仓位运作，且调整幅度较小的基金，代称为标准股票型。其筛选规则为：在观测区间的20期季报点中至少有15期股票仓位在80%以上，且最大调整幅度不超过20%。筛选后符合标准股票型的样本共计52只，约占统计总量的三成。二是，仓位调整幅度较大，且变动较为频繁的基金，代称为灵活股票型。其筛选规则为：基金最大调整幅度高于20%，且季度间调整幅度大于10%的次数不少于5次。筛选后符合灵活股票型的样本共计51只，约占统计总量三成。

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数据来源：赢富财经Choice数据，天天基金研究中心，截至日期：2015-06-12

　　从累计收益来看，标准股票型基金过去五年的累计收益率高于灵活股票型基金，同时风险波动水平也高于灵活股票型基金，高风险高收益的特征更为明显。过去五年中，纳入统计范围的股票型基金平均累计收益率为56.40%，年化收益率为9.36%，年化波动率为21.11%，夏普比例为0.32。对于仓位始终保持较高水平且调整幅度不大的标准股票型基金而言，其近五年的平均累计收益率为63.48%，年化收益率为10.33%，年化波动率为22.03%，夏普比例为0.35。对于仓位调整幅度较大且较为频繁的灵活股票型基金而言，其近五年的平均累计收益率为57.74%，年化收益率为9.54%，年化波动率为20.37%，夏普比例为0.34。通过夏普比例指标的对比，标准股票型基金显示出更高的风险交换效率。

　　择时能力强的基金仓位

　　调整幅度不剧烈

　　主动管理型基金管理能力最核心、最根本的体现在证券选择能力、时机选择能力以及风险管理能力，基金仓位调整所带来的超额收益率更多可归因于基金的择时能力。通过观测主动管理股票基金的择时收益指标，来进一步考察基金仓位调整与其绩效之间的关系，可以发现：

　　第一，基金择时所获得的超额收益普遍呈现负值，多数基金不具备择时能力。根据上海证券基金评价体系对于基金择时所获得的超额收益来考察，在过去五年中基金每月择时收益率为-0.10%，累计择时收益率为-6.18%，基金的主动择时产生了负收益。在观测期内的60个月内，仅34个月择时取得正收益，择时正确和择时错误的概率基本一致，说明基金的主动择时策略没有表现出明显的有效性。

　　第二，过于宽松的仓位调整区间，反而不利于基金长期获得较高的择时收益。择时能力较强的基金，通常仓位调整的幅度并不剧烈，且股票仓位保持在80%以上的时间占比更大。

(责任编辑：DF058)