首批基金一季报亮相 新进重仓股获券商看好望爆发(6)

　　恒瑞医药(600276)：增长稳健，长期趋势向好

　　来 源： 兴业证券 撰写时间： 2014-04-08

　　事件：

　　近日，恒瑞医药公告其2013年报，报告期内实现营业收入62.03亿元，同比增长14.13%；实现归属母公司净利润12.38亿元，同比增长14.92%，扣非后净利润为12.19亿元，同比增长16.89%；基本每股收益为0.91元；利润分配方案为每10股派发现金红利0.9元(含税)，并送红股1股。同时，公司公告《限制性股票激励计划(草案)》

　　点评：

　　公司年报业绩符合我们此前的预期(0.91元)。

　　营业收入增长平稳，四季度改善明显。报告期内公司实现营业收入62.03亿元，同比增长14.13%，收入增长平稳主要是由于肿瘤药老产品2012年四季度开始受到发改委行政降价影响所致；单季度来看，四季度单季度实现收入15.68亿元，同比增长19.38%，显示公司在消除降价影响后依然保持了稳健的增长态势。分具体业务来看，我们预计肿瘤药业务受降价影响增长较为平稳，其他业务板块造影剂和电解质输液继续保持40%以上的快速增长，麻醉药业务预计增长30%左右。总体来说，虽然公司肿瘤药老产品受到降价的不利影响，但公司通过加大非肿瘤药的营销力度，全年依然取得不错的增长趋势，而且肿瘤药老产品占公司收入结构的比重也进一步降低，产品结构改善明显。展望未来，由公司第四季度的经营趋势来看，我们认为公司已经走出了肿瘤药行政降价的低谷，今年在新产品及海外业务逐步贡献新增量下的情况下，预计公司未来仍有望延续20%左右的稳健增长。

　　营业利润率保持稳定，现金流表现优异。报告期内公司综合业务毛利率同比下滑2.65个百分点至81.33%，毛利率下滑预计可能有两个原因：1)奥沙利铂、多西他赛等肿瘤药去年遭遇行政降价，不可避免对毛利率有一定负面影响；2)受到原材料成本上升的影响，可能与公司大部分品种已通过海外认证或正在进行海外认证，生产成本上升有关；期间费用率方面，报告期内公司销售费用了下降5.09个百分点至37.96%，管理费用率上升2.22个百分点至18.63%，其中公司全年发生研发费用5.63亿元(全年发生管理费用11.56亿元)，同比增长5.26%，研发费用增速有所放缓；虽然报告期内公司毛利率水平和期间费用率变动较大，但报告期内公司营业利润率仅下降0.53个百分点至23.39%，依然保持了较稳定的盈利能力。其他财务指标方面，公司当期发生应收账款15.60亿元，同比增长8.06%，应收账款控制良好，报告期内公司存货增长27.26%，快于收入增速，显示公司对未来增长的信心依然较强；公司当期经营性净现金流达到13.65亿元，同比大幅增长42.43%，公司经营性净现金流远远超过12.38亿的净利润水平，显示公司的经营质量非常优异。

　　拟实施新一轮股权激励，彰显对未来持续增长的信心。同时公司公告《限制性股票激励计划(草案)》，拟对公司董事、高管在内的118位核心人员定向发行802.5万股限制性股票，授予价格为每股17.16元/股；股权激励解锁条件为2014-2016年营业收入分别不低于70.7亿、80.7亿、92.2亿元，未来三年分别增长13.98%、14.14%、14.25%；2014-2016年扣非后净利润分别低于13.5亿、15.1亿、17.4亿，未来三年分别增长10.75%、11.85%、15.23%。此次股权激励的行权条件不高，预计未来达到考核目标的难度不大，此次股权激励能有效进一步激励公司核心人员的积极性。我们认为，股权激励行权条件仅仅作为公司业绩增长的底线，并不代表公司未来真实的业绩增速，我们对公司对未来的持续增长仍然充满信心。

　　盈利预测：总体来说，公司过去一年受降价、反商业贿赂、新品获批较少等多重因素的影响，无论是业绩还是预期均处于底部；展望未来，我们认为公司不仅业绩增速将逐渐回升，多个创新药和仿制药的新品陆续获批也将改善预期，未来将形成创新药、仿制药新品种、海外制剂销售三箭齐发驱动成长的新局面，趋势向上明确。我们在深度报告《创新王者，终将归来》中明确提出，恒瑞已度过了过去几年的经营低谷，未来产品线梯队将不断丰富和持续改善，逐步进入加速增长的轨道，我们认为公司类似于2009年之后的天士力，到了为期3-5年的大拐点和新的上升通道。预估2014-2016年EPS分别为1.10、1.33和1.60元，对应动态市盈率分别为32、26和22倍。公司作为国内首屈一指的创新药龙头企业，未来将进入新一轮的快速增长周期，预期不断向好，维持“买入”评级，中长期看好。

　　股价催化剂：重磅新品成功获批；海外制剂出口超预期。

　　风险提示。新产品获批低于预期；各省市招标降价幅度超预期。