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　　红日药业:业绩超市场预期,两大独特品种共同驱动公司保持快速增长

　　红日药业 300026

　　研究机构：方正证券 分析师：兰兰 撰写日期：2014-08-19

　　中报业绩超出市场预期,符合我们预期。公司上半年实现收入12.5亿元,同比增长33%,净利润2.2亿元,同比增长34%,扣非净利润同比增长31%,EPS 0.39元,超出市场预期,也超出之前公司中期业绩预增15%~35%中值,但符合我们预期。每股经营性现金流0.10元。上半年激励费用接近4400万,扣除激励费用影响(税后),公司内生性业绩增长达到55%。

　　分产品看,血必净注射液收入5.94亿元,同比增长24%,毛利率同比提升2个百分点至92.94%,我们预计血必净上半年销量同比增长21%,其中第二季度销量增长25%~30%,环比第一季度大幅改善;中药配方颗粒收入5.02亿元,同比增长53.5%,毛利率同比提升0.73个百分点至78.6%;法舒地尔注射液收入1.02亿元,同比增长7.7%,低分子钙素钠制剂收入3542万元,同比增长11%。子公司康仁堂实现净利润1.1亿元,同比增长55%,生产制剂的母公司净利润1.05亿元,同比增长15.4%。

　　新品种方面,一类新药PTS(对甲苯磺酰胺)已经于2014年5月申报生产,有望在2015年年底或2016年上半年获批。新型镇痛药马来酸氟吡汀已经申报CDE,重磅优势仿制药磺达肝癸钠已经进入注册生产阶段,预计2014年底取得受理通知书。

　　公司公告非公开增发预案,拟向不超过5名特定机构,发行不超过4000万股,募集资金不超过9.5亿元,对全资子公司天津康仁堂进行增资,建设中药产品自动化生产基地项目。我们看好中药配方颗粒广阔空间。按照发行4000万股,公司总股本将在现有5.74亿股基础上增加7%,对业绩摊薄有限。

　　血必净注射液和中药配方颗粒两大独特品种共同驱动公司未来三年继续保持高速增长。血必净是治疗脓毒症的唯一用药,公司持续多年进行血必净在综合性医院的医生教育,市场培育已成熟、且已经进入了22省的医保目录,到了放量增长阶段,2013年销量3100万支,但销量仍远低于适应症不如血必净广泛的其他中药注射剂,公司有望申报全国医保,销售队伍方面,今年会扩大直营团队至300人左右。我们预计血必净今年销量有望增长30%,远期目标1亿支。中药配方颗粒持续多年保持高速增长,近期有市场传言国家可能会放开中药配方颗粒的准入资质,但我们认为,国家对中药配方颗粒管理严格,此前吉林敖东旗下力源药业和安徽济人药业分别在吉林省和安徽省内取得中药配方颗粒试点资格,但都被国家迅速叫停(2013年6月,国家食品药品监督管理总局办公厅关于严格中药饮片炮制规范及中药配方颗粒试点研究管理等有关事宜的通知,明确指出中药配方颗粒仍处于科研试点研究,国家食品药品监督管理总局将会同相关部门推进中药配方颗粒试点研究工作,发现问题,总结经验,适时出台相关规定。此前,各省级食品药品监督管理部门不得以任何名义自行批准中药配方颗粒生产。)。由于目前中药配方颗粒仍在试点阶段,缺乏统一标准(600多个品种均要逐一制定标准),因此,我们判断国家短期内不会贸然放开行业准入。实际上由于中药配方颗粒处于试点阶段,只允许在二甲以上中医院销售,如果一旦行业门槛放开,配方颗粒的使用范围也将不再局限于二甲以上中医院,市场空间将全面打开。即使1~2年后国家有序放开中药配方颗粒市场准入,我们判断也需要较高门槛要求,如生产企业至少生产400个以上品种;对每一个品种的生产工艺、参数及残留等指标需要逐一备案;对每一个品种的上游中药材需要配套种植等,再加上新产能建设、通过GMP、建设销售队伍等,新进入者至少需要2~3年时间才能真正实现中药配方颗粒的销售,但康仁堂拥有成熟完善的配方颗粒直销队伍,如果一旦国家放开其使用范围,则公司配方颗粒将抢占先机,实现爆发式增长。因此,对于放开配方颗粒市场,我们的判断是机遇大于挑战。

　　此外,随着公立医院改革,县级医院全面取消药品加成的推广,医院收入压力加大,而配方颗粒按照中药饮片执行,仍然能够执行顺加价25%加成,因此,其承担的作用相较以往更加突出,我们判断这将加速医院使用中药配方颗粒的积极性。中药配方颗粒2013年整个市场规模才50亿元,中长期看,其发展将朝着中药饮片千亿元市场演进,市场空间巨大,目前整个行业增长都在30%以上,而康仁堂是国内6家配方颗粒企业中销售能力最强、客户资源最优的。我们判断,未来三年,公司中药配方颗粒业务仍然能够保持40%以上复合增速。

　　2014 年公司全年股权激励共计摊销费用为8700 万元(分11 个月摊销),我们预计公司2014 年经营性业绩将保持快速增长,激励费用摊销影响表观增速,公司2014~2016年净利润分别同比增长29%/37%/42%,EPS:0.76/1.04/1.48元的预测(暂不考虑增发摊薄),当前股价对应预测PE 为36倍,我们看好公司民营机制,优秀管理团队,政府事务、学术推广和新产品并购能力突出。长期来看,公司很重视新药研发和收购,长期增势明确,维持“强烈推荐”评级。

　　风险提示

　　新药上市进度低于预期

　　持仓基金：