二季度投资策略：警惕风格轮动 配置蓝筹防御个基

　　警惕市场风格轮动，配置偏向蓝筹防御个基

　　报告摘要：

　　一季度股市以震荡下跌为主，IPO暂时告一段落，中小盘题材股遭到机构集体砸盘出货，创业板指创下1571点新高以及573亿天量后，调头向下。从整体行情来看，板块分化个股走势强势。经济数据不景气，内需依旧低迷、人民币止升转跌、房产调控阴霾，多重因素扰动市场走势，同时随着年报财务数据陆续披露，市场出现明显分化，大盘个股超低反弹，而成长个股业绩反弹乏力回吐，特别是高溢价个股跌幅明显。进入二季度，流动性季节性宽松将逐步结束、央行刻意放任人民币汇率变动、IPO二季度重启开闸新股供给增大，以及创业板抱团动力减弱，大盘行情仍将反复，创业板个股仍处于风险释放期.

　　风险资产在国内经济下行预期下受挫，基金业绩随之分化，固收类产品微涨，权益类资产纷纷走低，货币基金和债券基金录得正收益，分别上涨1.26%、1.12%，QDII、中证基金、混合基金、股票基金和ETF分别下跌0.60%、2.31%、2.39%、4.97%和6.12%，ETF跑赢沪深300指数。

　　从宏观数据来看，制造业小幅回升，内需增长乏力。在春节因素影响下，国内制造业年初疲弱，进入3月份高库存推动产能上升，出现小幅升温，3月中国官方制造业PMI实现自去年11月以来首次回升。从分项上看，随着开工率上升，出口订单升势明显，需求端上扬带动补库存积极性上升，产成品库存，生产、新订单、从业人员和采购量均出现反弹。预示海外需求上升，工业企业进一步加大产能导致积累库存上升，但国内消费依然偏弱，导致PMI增长动力不足。从投资、出口、消费三大需求增长态势分析，市场引导的内生性增长能力仍然偏弱。

　　资金利率平稳，债市反弹。节后资金面持续宽松，央行接连采取正回购的方式以回收流动性和表明态度仍然不改流动性宽松局面，短期资金价格下降幅度尤大。我们认为，由于经济下行，通胀温和，央行政策再度转紧的力度不会太大，但在经济出现超预期下滑之前，流动性依然松中偏紧；宽松的短期因素减弱之后，资金面或有所改观。在央行掌握主动权的情况下，资金面大幅波动可能性不大，因此利率中枢短期维持低位，中期仍将抬升。

　　基金投资以中长期为主，随着经济增长放缓和改革进程稳步开展叠加，我们建议配置蓝筹个基，防御短期系统性风险。因此个基选择上，兼顾国企改革主题与基金经理的选股能力强的个基，并适配中长期高等级信用债基以及主要投资海外成熟市场的QDII基金，闲散资金可参与投资货币和短期理财基金。

　　一、一季度资本市场回顾

　　一季度股市以震荡下跌为主，IPO暂时告一段落，中小盘题材股遭到机构集体砸盘出货，创业板指创下1571点新高以及573亿天量后，调头向下。从整体行情来看，板块分化个股走势强势。经济数据不景气，内需依旧低迷、人民币止升转跌、房产调控阴霾，多重因素扰动市场走势，同时随着年报财务数据陆续披露，市场出现明显分化，大盘个股超低反弹，而成长个股业绩反弹乏力回吐，特别是高溢价个股跌幅明显。进入二季度，流动性季节性宽松将逐步结束、央行刻意放任人民币汇率变动、IPO二季度重启开闸新股供给增大，以及创业板抱团动力减弱，大盘行情仍将反复，创业板个股仍处于风险释放期。

　　从宏观数据来看，制造业小幅回升，内需增长乏力。在春节因素影响下，国内制造业年初疲弱，进入3月份高库存推动产能上升，出现小幅升温，3月中国官方制造业PMI实现自去年11月以来首次回升。各项分类指数4升1降，结束连续3个月下滑的态势。汇丰中国制造业PMI终值为48.0，刷新初值创下的8个月来最低记录，上周公布的该指数初值为48.1,2月该指数为48.5。这是该指数连续第四个月显示制造业收缩，继初值报告后再次显示内需疲弱局面。从分项上看，随着开工率上升，出口订单升势明显，需求端上扬带动补库存积极性上升，产成品库存，生产、新订单、从业人员和采购量均出现反弹。该数据预示海外需求上升，工业企业进一步加大产能导致积累库存上升，但国内消费依然偏弱，导致PMI增长动力不足。从投资、出口、消费三大需求增长态势分析，市场引导的内生性增长能力仍然偏弱。(数据来源：Choice资讯)

　　通胀回落，工业品价格继续收跌。2月中国居民消费价格指数(CPI)增长进一步回落，同比增长2.0%，持平市场预期，与2013年1月同为一年来最低增幅，1月增幅2.5%。远低于3.5%的官方目标。随着节日干扰影响的消退，非食品类CPI通胀率季节性因素下滑明显。大多数衡量上游生产企业价格的指标显示，2月份价格涨幅进一步回落，这表明需求走软导致价格走弱，而不是加大治理环境和过剩产能造成许多生产设施被拆除带来的负面供应冲击。年内产出缺口不会明显回升，需求对物价上拉作用不会太明显。国际大宗商品从前期过热回归低位，国内输入型通胀压力并不大，以及国内流动性仍将维持稳中偏紧的趋势，物价并不具备大幅上涨的货币条件等原因，预计年内物价上涨压力不大。2月PPI、PPIRM指数仍然为负，跌幅扩大。中国PPI同比下降2.0%。重工业及生产资料依然疲弱，全球工业过热的局面逐渐冷却。未来几个月工业企业利润率可能有所改善，尽管补库存势头随着气温上升开工率提前，并受益于基数效应和需求转弱，短期PPI跌幅将明显缩窄。(数据来源：Choice资讯)

　　房地产投资受冷。1-2月份，全国房地产开发投资7956亿元，同比名义增长19.3%，增速比去年全年回落0.5个百分点。其中，住宅投资5426亿元，增长18.4%，增速回落1个百分点。住宅投资占房地产开发投资的比重为68.2%。其中，国内贷款4913亿元，增长24.8%；利用外资50亿元，下降43.2%；自筹资金8256亿元，增长12.6%；其他资金8045亿元，增长6.3%。在其他资金中，定金及预收款4947亿元，增长6.3%；个人按揭贷款2116亿元，增长2.9%。

　　2014年一季度，一线城市商品住宅成交量同比2013年下跌43%，二线城市同比下跌22%，其中，北上广深分别同比下跌51%、36%、43%、38%；二线城市中，大连跌幅最大，同比下跌44%，武汉跌幅最小，同比下跌6%。如果说1-2月成交量下降部分是受春节返乡因素影响，节后成交量同比下降就很能说明问题了，价格上涨乏力也让人不得不担忧房地产的前景。一二线城市同比涨幅也开始收窄，三四线城市价格更是稳中微降。与去年同期的火爆相比，今年楼市开局显得相当沉闷。目前国内面临经济减速、产能过剩、地方债务、货币泛滥等五方面风险。而GDP亦在几年内下滑至7%左右，对经济总量冲击较大，而新兴经济体在QE结束之际陷入了失去快速增长来源的危机。房地产可能首当其冲。全国房地产市场成交规模明显低于2013年同期水平，全国房地产开发投资热度亦有所降温，新开工规模出现较大滑坡，土地市场热度明显回落，而房企业绩目标普遍保守则预示对年内判断趋于谨慎，行业整体面临变局。

　　2月全社会用电量3835 亿千瓦时，同比增长13.7%。1-2月，全国全社会用电量累计8243亿千瓦时，同比增长4.5%。，比去年同期低1个百分点，前两个月增速明显回落。分产业看，第一产业用电量113亿千瓦时，同比下降7.8%；第二产业用电量5820亿千瓦时，增长4.3%；第三产业用电量1094亿千瓦时，增长5.0%；城乡居民生活用电量1217亿千瓦时，增长6.3%。第一产业受环保改造和工业产能继续下降，导致用电量持续下滑，第二产业表现平平，而集中第三产业用电量也同期有所下滑。铁路货运前2月同比下降3.4%，新增人民币贷款受表外资金转表内影响出现大幅回升。随着销售增长加快、出厂价格回升、单位成本下降，1-2月份，全国规模以上工业企业实现利润总额7793.1亿元人民币，同比增长9.4%。其中，主营活动利润7395.9亿元，同比增长8.4%。从行业细分来看，九成行业利润总额出现同比增长，从盈利增长平均水平来看，企业整体盈利水平仍然较低。(数据来源：Choice资讯)

　　资金面及投资者结构方面，2月出口同比意外大幅下降18.1%(按美元计价)，远远低于预期的增长6.8%，进口同比增长10.1%，高于预期。春节因素导致月度增速剧烈波动以及月度逆差。今年前2个月，受春节因素影响，我国外贸企业再次呈现节前“抢时出口”、节后“进口先行”的经营习惯，导致1、2月份外贸同比增速波动剧烈。在进口商品中，部分资源产品等进口量增长较快，大宗商品进口量激增，铁砂矿石进口同比增21.8%，原油进口增11.5%，大豆进口激增超过40%。从产业结构来看，补库存节奏加快和国内传统行业产能压缩导致交易冷清，开工率不足加之融资成本意外上升库存上升节奏不减，但受到港量超预期影响，以及海运价格大幅回落，原材料成本或将在上半年继续回落。受流动性趋于缓和、利率债集中供给告一段落，利率债率先转暖，信用债受信用风险激增影响利差进一步扩大，2月新增贷款和社会总融资规模较1月大幅回落。尽管央行在货币投放操作层面趋向偏紧的迹象却已十分明显，但信贷市场暗流涌动，影子银行再次扩容。在宏观经济转弱，信用风险露头的情况下，商行也有收缩表外资产，缓解期限错配风险的需求。因此，表外融资收缩实际上也是“上行”和“下效”共同促成的。商行资产配置上“去非标”，无疑对利率债是个利好。但也需要关注货币市场利率抬升的可能性及其影响。随着央行持续正回购操作，外汇占款开始缩量，跨境资本流入放缓(人民币对美元汇率中间价仍在走贬)，以及惯常的季末资金面紧张因素，目前资金面超预期宽松局面可能逐渐改变。(数据来源：Choice资讯)

　　年初至今，人民币即期汇率出现了大约3%的贬值，这与2007 年以来人民币持续升值的情形有显著的变化。两会之后央行宣布，从2014 年3 月17 日起，银行间即期外汇市场人民币兑美元交易价浮动幅度由1%扩大至2%，外汇指定银行为客户提供当日美元最高现汇卖出价与最低现汇买入价之差不得超过当日汇率中间价的幅度由2%扩大至3%。我们认为虽然中期人民币的贬值风险很小，但是短期即期汇率的波动会改变人民币长期单边升值的预期，不能排除人民币在几个月的时间里出现小幅贬值的可能性。随着人民币波动性的大幅增加和中美息差的不断缩减，人民币和美元之间套利交易可能大幅缩小，热钱流出国内。与其同时，人民币贬值后影响最大的是房地产行业，随着热钱逃离，大量过剩的房地产会抛向市场，有利于资金回归实体。(数据来源：Choice资讯)

　　二、一季度板块分化延续，创业板微涨

　　一季度，受经济放缓、国际政治事件频发、房地产信贷收紧等利空因素影响，大盘持续走低，其中上证综指跌3.91%，深证成指收跌11.48%，沪深300指数收跌7.88%，创业板指数涨1.79%，中小板指数跌7.73%，市场表现分化，创业板好于大盘。(数据来源：Choice资讯)

　　行业方面，申万一级行业编制增至28个行业，3月各行业表现参差，以跌为主，而前期涨幅较大的信息服务行业继续深度回调，房地产和基建板块受北京副中心建设预期出现明显涨幅。而在过去的几个月，市场在经济增速放缓和流动性收缩压力之下，迎来盘整行情。展望二季度，尽管经济不见改善，而改革预期有望增强。流动性好于年前，二季度面临新一批新股开闸的节奏加快。因此，我们认为后期基本面不会有大的改善，市场悬念依然较多，缺乏大幅上涨的条件。天天基金研究中心认为，结构性转型期间，经济增长依然主要来自于内生动力的改善，系统性风险依存，仍可关注央企改革红利和新型城镇化建设主题型投资机会。(数据来源：Choice资讯)

　　资金利率平稳，债市反弹。节后资金面持续宽松，央行接连采取正回购的方式以回收流动性和表明态度仍然不改流动性宽松局面，短期资金价格下降幅度尤大。我们认为，外部流动性持续好转的概率在上升，央行在回笼流动性方面不大可能保持过度主动收紧的态度，央行对货币市场的稳定态度释放了机构此前出于谨慎心态储藏的流动性，固然由于经济下行，通胀温和，央行政策再度转紧的力度不会太大，但在经济出现超预期下滑之前，流动性局面已很难收紧；宽松的短期因素减弱之后，资金面或有所改观。在央行掌握主动权的情况下，资金面大幅波动可能性不大，因此利率中枢短期维持低位，中期仍将抬升。(数据来源：Choice资讯)

　　海外股票市场方面，尽管受季节性因素影响及美国QE3削减计划落地影响，海外经济仍处于复苏反弹阶段。今年一季度美国供应管理协会(ISM)制造业PMI持续走高，3月PMI指数为53.1，略低于预期但好于前值。受恶劣天气影响，美国市场出现跷跷板行情，先抑后扬，随着天气和开工率好转，消费需求和工业增长表现强劲，纳斯达克、标普500等指数一季度分别上涨0.54%、1.30%，道琼斯指数受年初拖累微跌0.72%。此外，2014一季度欧洲经济数据趋稳，低通胀压力和宽松的货币环境，欧元区经济复苏的表现明显，一季度欧洲市场表现平稳，但随着克里米亚事件升级，东欧避险情绪上升，欧洲市场3月收跌，纵观一季度，德国DAX、法CAC40指数分别收涨0.04%、2.22%，伦敦FT100跌0.53%。(数据来源：Choice资讯)

　　三、债市反弹，风险资产全线折戟

　　由于市场走势分化，风险资产在国内经济下行预期下受挫，基金业绩随之分化，固收类产品微涨，权益类资产纷纷走低，货币基金和债券基金录得正收益，分别上涨1.26%、1.12%，QDII、中证基金、混合基金、股票基金和ETF分别下跌0.60%、2.31%、2.39%、4.97%和6.12%，ETF跑赢沪深300指数。(数据来源：Choice资讯)

　　一季度，个股行情分化。配置信息设备、电子和信息服务板块较多的长信内需和汇添富逆向投资股票表现居前，尽管行情变化剧烈，但是擅长择时操作灵活的股票基金仍能通过配置中小创业板表现居前。其中兴全轻资产凭借重仓持有的卫宁软件、迪安诊断、爱尔眼科等医药及科技股，一季度涨幅超20%的涨幅而名列同类第一。上投先锋和上投动力配置接近，一直保持因主要配置了较高仓位的电子信息、消费等板块，在2、3月份因创业板回调并未及时减仓，纷纷出现业绩回调，如重仓股大华股份月跌幅超30%，带动整体业绩下滑。

　　表1:一季度股票型基金表现

　　数据来源：天天基金研究中心，数据截止：2014/03/31

　　混合基金方面，与股票型基金类似，兴业和宝盈系基金表现居前，因旗下基金重仓配置接近，因此业绩跃居榜首，而中海蓝筹配置分散，但主要侧重于国企改革和优先股红利主题，受益于近期蓝筹追涨而业绩位列同类第三。综合来看，成长股个股行情反复，长期来看高溢价个股存在较大的回调风险，受近期政策利好，蓝筹板块或从低洼反弹。华夏大盘因配置的电子信息板块，因此业绩持续走低，而排名落后跌幅14.87%。

　　表2:一季度混合型基金表现

　　数据来源：天天基金研究中心，数据截止：2014/03/31

　　债券基金方面，纵观一季度债券市场，利率债供给不足，国债发行认购热情回升。城投债发行利率走高。而二级市场利率产品各关键期收益率多数下行，受资金面回暖影响，一季度利率债普遍收益率曲线短端下行幅度较大。信用产品表现逊于利率产品，高低等级信用债走势分化，高等级信用产品跟随利率产品收益率走势，收益率曲线呈现陡峭化下行。尽管央行在一季度保持正回购，市场资金面一度见松，债券一级市场需求回暖。2014年上半年货币政策稳中偏紧。预计二季度在信贷扩容不减的情况下依然宽松，且节后资金宽裕度上升明显。

　　从具体债基来看，诺安双利因配置较多的医药器械个股和大行转债，受周期行情拉动而位列债券型基金第一名。光大保德信增利收益债A则凭借重仓持有的国债，在债市回暖时业绩上升位列债券型基金第四名。反观排名落后的债基，主要以重工转债配置为主，受关联正股业绩下跌以及信用市场担忧影响，跌幅较大，导致重配的债基跌幅较大，银华永泰A排名垫底。

　　表3:一季度债券型基金表现

　　数据来源：天天基金研究中心，数据截止：2014/03/31

　　*同一个基的A、B、C类取排名高者；分级型个基未纳入排名。

　　QDII基金方面，一季度美国天气转暖加之经济数据和内需升温，风险偏好抬升，，资金回流发达市场和美元加之农产品商品随着东南亚市场蛋白需求激增，导致商品升水明显，有利于改善海外贸易商利润，农作商品和美股投资吸引风险偏好较高的投资资金，一季度鹏华美国以10.68%的涨幅而位列第一。其次为诺安收益、广发美国和信诚商品，涨幅分别为10.44%、9.92%和9.87%。而受商品库存高企和消费者信心下滑，农业资源类产品步入下跌通道，工业品和亚太QDII出现业绩走低，交银资源跌6.65%。

　　表4:一季度QDII基金表现

　　数据来源：天天基金研究中心，数据截止：2014/03/31

　　四、3月市场展望和投资策略

　　偏股型基金方面3月以来，以银行、地产为代表的权重蓝筹走出一波反弹行情，优先股以及地产政策松绑等相关利好刺激下，本就超跌严重的低估值蓝筹确实有技术性修复需求。而另一方面，创业板破位半年线后，也未出现明显起色，成长股的估值溢价较高而且不断扩大。从盘面热点来看，京津冀一体化和国企改革等题材以来表现强劲，涌现出一批强势股，遭到各路资金争相热炒。其中，国企改革已开始由上海向全国范围辐射。二季度基金选择上，建议投资者紧跟市场趋势，暂时回避高估值的成长型基金，可适当配置安全边际较高的价值型基金。另外，主题方面，可关注国企改革相关基金。

　　债券型基金方面，经济数据短期承压和资金面的持续紧平衡暂告一段落，而春节后债市得以支撑，3月虽然有现金回流银行系统对流动性造成补充，但在节后公开市场大量到期，央行态度并不明朗以及外汇占款流入存在不确定性的综合因素影响下，资金面的缓解具有较大的不确定性。而在通胀以及利率市场化的过程中，我们预计2014年的债券市场将进一步迎来内部改革和持续去杠杆带来的风险溢价下降，选择性忽视了外部资金面的冲击。在资金面紧平衡制约下，央行SLO 至多能稳定短期利率并驱动短期反弹。高利率环境下，市场仍以追求高弹性资产为主，结合当前机构调仓需求以及流动性对资产估值弹性的束缚，市场缺乏系统性机会，只能做结构性挖掘。因此，我们认为随着企业盈利恶化初期为维持ROE水平不得不继续加大杠杆，因此中低等级后面供给压力依然较大。对于配置型资金来说，现在债市低估值的配置价值长期存在，且在2014年上半年仍将反复，资金面反复承压导致交易性机会较之往年减少。因此2014上半年的债市将继续在底部震荡。市场资金偏紧的局面在没有大政策的情况下难以扭转。因此建议债券仍以配置为主，在利率债调整过后二季度重点关注高等级信用债市场，具有一定风险承受能力的投资者可配置精选个股的二级债基，获取超额收益。

　　现金管理工具方面，现金管理工具仍可阶段性配置。虽然目前市场总体松中偏紧，利率在前期下行后趋于平稳，货币型基金收益相对稳定，仍可作为阶段性配置对象。

　　QDII基金方面，我们在年度报告中指出，2014年成熟发达市场国家(尤其是美国)与新兴市场国家复苏进程会继续分化，新兴市场经济的复苏进程会普遍慢于成熟国家，投资成熟市场(尤其是美股市场)的QDII基金值得重点关注。美联储3月FOMC声明，将放弃失业率6.5%门槛，维持联邦基金利率目标区间在0~0.25%不变，缩减每月购债规模至550亿美元。但近期美联储主席耶鲁也表示，仍将继续为美国经济提供“特别”支持。尽管受严寒影响今年以来部分美国经济数据低于，但随着影响消退、私人部门及消费者信心的上扬，中长期我们仍看好美国经济的复苏。商品类QDII方面，受农作产品市场需求激增导致企业盈利扩大，而克里米亚危机仍将扰动市场避险情绪，农产品回暖和黄金价格反弹仍将持续，该类QDII表现良好，而QE3的退出以及亚洲市场过热经济回落，工业品步入漫长熊市几成定局，工业资源类商品QDII并不具备长期持有价值，建议回避。具体品种上，建议重点关注美股市场相关QDII，如国泰纳斯达克指数、博时标普500ETF。此外随着全球经济复苏带来的消费增长以及老龄化水平的提高，消费、医药主题的QDII基金进可攻、退可守，具备一定投资价值，推荐广发全球医疗保健、易方达标普消费品。

　　五、短期规避成长股回调风险，配置蓝筹个基防御

　　优质的成长股基金因配置个股持续稳定的增长而将持续受益，在经济结构转型漫长过程中是较佳的长期品种。配置海外成熟市场的QDII基金则因受益发达国家稳步复苏的经济而具有分散资产风险的价值。短期中小创业板回调风险加大，建议短期规避，并积极配置国企改革热点主题和价值型基金防御系统性风险。基金投资因以中长期为主，但随着经济增长放缓和改革预期增强叠加，我们建议高仓位配置偏股型基金，并适当配置固定收益品种。

　　个基选择上，建议价值成长均衡，重点配置蓝筹个基，以及主要投资海外成熟市场的QDII基金，短期回避高配成长股个基。

　　针对稳健及保守的投资者，作为中低风险产品，优质债券型基金、纯债基金仍有配置价值，依靠中长期持有而获得稳健的票息收益。

　　保守型投资者仍应以债券型基金、分级基金的固定收益A类份额为主，可少量配置股票。

　　(一) 对于积极型投资者，维持股基仓位-高配。

　　(二)对于稳健型投资者，在获取风险收益的同时仍要控制投资风险，我们建议维持股票型基金仓位-高配。

　　(三)对于保守型投资者，由于较低的风险承受能力，我们仍建议投资风险较低的债券型基金、货币型基金、分级基金的固定收益A类份额，在保护自身资产的同时稳定增值。对于老年投资者我们仍建议不配高风险基金，中青年投资者可自行少量配置。

　　具体配置仅供参考。

　　仓位配置建议分为高配、标配、低配。对于不同风险偏好的投资者，高配、标配、低配对应的仓位相应不同。高风险高收益类股票型基金包含：股票型、混合型、指数型、ETF.

　　六、基金推荐

　　(1)股票型基金

　　(2)混合型基金

　　(3)债券型基金

　　(4)货币型基金

　　(5)短期理财型基金

　　(6)QDII基金

　　免责声明：

　　本报告是赢富财经网基于公开信息研究发布，不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。市场有风险，投资需谨慎。